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事件。8 月21日，最新LPR报价显示：1年期LPR为3.45%，较上月下调10BP；5年期以上LPR为4.2%，较上月没有变化。

为什么5年LPR没有跟随性下调？维持商业银行利润是关键。当前商业银行净息差快速收窄，已经开始影响到货币政策的正常传导，为此23Q2《货币政策执行报告》专栏一专门论述了我国商业银行利润的合理性。

8月18日国家金融监督管理总局公布23Q2商业银行净息差，其中总体水平与23Q1持平于1.74%的历史低位，而大型商业银行和股份制商业银行分别下降2BP至1.67%和1.81%。商业银行净息差总体水平尚未恢复至《合格审慎评估实施办法》该项目满分标准（1.80%）。本次5年期LPR“按兵不动”的主要原因或指向的就是稳定商业银行利润，以补充核心一级资本和上缴财政利润。

另外，存量房贷利率下调或已在路上，为防止商业银行利润被过度压缩或也是本次5年期LPR未变的重要因素。8 月20日公布的金融支持实体经济和防范化解金融风险电视会议内容专门强调“要继续推动实体经济融资成本稳中有降，规范贷款利率定价秩序，统筹考虑增量、存量及其他金融产品价格关系”，其中值得关注的就是对存量金融产品价格的新提法。事实上，央行对于存量房贷利率调整的定调并非第一次改变，7月14日央行货币政策司司长邹澜对此表示的是“按照市场化、法治化原则，我们支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定，或者是新发放贷款置换原来的存量贷款”，而到了8月1日的下半年工作会议上，央行提出“指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”。8月17日23Q2货政报告中提出“居民信贷成本稳中有降”，替换掉之前“个人消费信贷成本稳中有降”的表述。结合上述最新变化，我们认为最新的“统筹”表态实更为积极，而结合本次5年期LPR没有下调，我们后续或能看到存量房贷利率下调工作的实质性推进，而这对缓和居民“月供”压力以及“提前还款”行为将有直接效果。

还有增量政策吗？第一步仍需缓和商业银行负债端成本，我们仍然期待后续存款利率下调和降准操作。当前问题在于房地产、地方融资平台的风险化解可能都需要商业银行部门介入，地产销售不振需要降息稳定居民购房偏好，需存量房贷利率下调以缓和居民“提前还款”行为，“制定实施一揽子化债方案”同样离不开商业银行的配合。而商业银行的利润是一定的，且需要优先满足自身资本金的需要，这二者之间的矛盾只能通过缓和商业银行负债端成本来解决。一方面，存款利率的进一步调整或已在铺垫，23Q2货政报告将贷款利率和存款利率的调整并列，指出“持续发挥贷款市场报价利率改革和存款利率市场化调整机制的重要作用”，金融支持实体经济和防范化解金融风险电视会议也强调“发挥好存款利率市场化调整机制的重要作用，增强金融支持实体经济的可持续性”。1年期LPR下调及10年期国债收益率低位也有助于存款利率调整。另一方面，降准对于缓和商业银行成本压力有更为直接的效果，23Q1货政报告摘要提出“综合运用多种货币政策工具”，也为后续可能采取的降准操作预留空间，我们维持9月有一次全面降准25bp的判断不变。当商业银行负债端成本缓和后，后续LPR下降的空间自然会打开。

风险提示：稳增长政策不及预期，房地产市场不确定性加大。

证券分析师：贾东旭 屠强 王胜